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Volar Cheung

Volar Cheung

  • Joined: 2025 年 1 月 10 日
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Geopolitical Tensions Persist as China Boosts Industrial Upgrading (Chinese Only)

外圍地緣風波持續，投資者入市態度審慎。據英國《金融時報》報道，美國向伊拉克發出威脅稱，如果巴格達未能將伊朗支持的民兵組織什葉派武裝分子排除在外，並解除其武裝，美國將針對伊拉克石油出口銷售，收緊巴格達的資金來源。近期內地政府偏向股市「慢牛」，投資者憂國家隊大量ETF持倉有進一步减持的風險。展望大市，我們預計恒生指數將在25,700至26,700點區間內波動。 中國正透過創新政策工具和投資機制，為經濟轉型升級注入強勁動力。國家發展改革委員會宣布，相關部門正研究設立國家級併購基金，這項重要舉措旨在充分發揮國家創業投資基金作用，透過加強政府投資基金的戰略部署和投向引導，有效促進創新創業活動的蓬勃發展，從而加快培育和發展生產力。 在國家級併購基金之外，中國政府已在去年底啟動了另一項重要的投資計劃。發改委與財政部共同推出的國家創業投資引導基金註冊資本高達一千億元人民幣，充分體現出政府支持創新創業的堅定承諾。這項基金的部署極具戰略眼光，針對京津冀、長三角和粵港澳大灣區這三個中國最具經濟活力和創新潛力的區域分別設立專項基金，目前這三隻區域基金已完成註冊程序，即將進入實質性投資階段。 面對當前經濟發展中的結構性挑戰，中國政府展現出清晰的戰略思路和務實的政策導向。政府將堅持把發展經濟的重點放在實體經濟上，透過加快產業體系現代化進程，利用創新驅動催生新的供給能力和就業機會。這種發展策略捉緊經濟轉型的核心要素，既注重傳統產業的升級，又大力培育新興產業和未來產業，為經濟增長開拓多元化的動力。 中國政府正透過創新的財政工具為經濟發展提供有力支撐。去年底，國家下達了2026年首批超長期特別國債資金共計625億元人民幣，這筆資金將專門用於設備投資和消費補貼，為促進消費升級和設備更新提供直接的財政支持。政府不僅將繼續實施消費品以舊換新政策，更將推出提振消費專項行動，構建一批帶動面廣、透明度高的消費新景象，為居民消費創造更加豐富多元的選擇空間。 中國中免（1880.HK）已與LVMH達成協議，將以現金方式收購DFS環球免稅集團在大中華地區的旅遊零售業務。公司目前在國內市場佔有率超過百分之80，這次收購將進一步鞏固其區域領導地位。 根據協議，公司將透過全資附屬公司取得DFS在香港和澳門的零售店舖控制權，以及一系列品牌和知識產權在大中華地區的獨家使用權。交易預計在兩個月內完成，而LVMH將認購公司新發行的H股，顯示對公司前景的信心。 雙方還簽署戰略合作備忘錄，將在零售領域深入合作。公司表示，收購將拓展公司在大灣區的服務網絡,支持香港和澳門零售經濟發展。建議可上望HK$103.50，HK$85.00止蝕。 恒基地產（12.HK）未來數年的流動性將獲得顯著提升,主要受惠於租金收入的持續增長。公司位於香港中環的The Henderson將透過提高出租率帶動收入上升,而中環廣場第一期預計於2027年開幕,其中約百分之70的辦公空間已獲對沖基金Jane Street承租,為公司帶來穩定的租金收入保障。 在融資方面,公司發行了80億港元的可換股債券,票息僅為0.5%,這項創新的融資安排將有效降低公司的整體借貸成本,改善財務結構。 新住宅銷售增長方面,公司將主要倚賴位於半山區的豪宅項目御半山,公司在該項目持有65%權益。此外,公司積極參與市區重建項目,主力發展細單位住宅,這類物業在當前市場環境下獲得穩健的投資需求支持,為公司帶來可觀的銷售動力。建議可上望HK$34.15，HK$28.10止蝕。

Fostering a Long-Term Investment Ecosystem China’s Foreign Trade Hits New High (Chinese Only)

港股多次挑戰兩萬七關口未企穩，A股融資比例上調，中國證監會召開2026年系統工作會議強調，堅持穩字當頭，堅決防止市場大起大落。全力營造「長錢長投」市場生態，確保市場唔會過度借貸炒股。展望大市，預計今周公佈的第四季度GDP增速創下三年低點，但全年可保「五」。預計恒生指數將在26,200至27,200點區間內波動。 國家海關總署公布的最新數據展現出令人振奮的成績。2025年12月，以美元計價的中國出口按年增長6.6%，大幅超越市場預期的3.1%；進口增速更加快至5.7%，遠勝於預期的0.9%。全年出口按年上升5.5%，進口保持平穩，全年貿易順差創下歷史新高，達到近1.2萬億美元，充分體現了中國製造業的全球競爭力。 海關總署表示，儘管今年外部環境存在不確定因素，但中國將持續推進外貿穩定發展。部分國家對高技術產品對華出口的限制影響了進口規模。 按地區劃分，中國對外貿易展現出高度的多元化和靈活性。儘管12月對美國出口按年下降30%，但其他主要市場的出口表現強勁有力。對東盟出口增速加快至11.2%，對印度和香港的出口增幅分別擴大至22.1%和31.4%，顯示區域經濟合作的加深。輸往歐盟的出口增長11.6%，對拉丁美洲和非洲出口分別上升9.8%及21.8%，充分展現了「一帶一路」倡議帶來的互利成果。 進口方面同樣表現活躍，來自歐盟的進口增速從11月的1.6%大幅躍升至12月的17.8%，其中從荷蘭進口更激增48.5%。此外，從印度及拉丁美洲進口亦分別按年增加56.6%及26.5%，體現出中國與全球貿易夥伴的雙向合作不斷增強。 按商品劃分，12月汽車、集成電路及船舶出口表現尤為突出，出口金額分別按年增長71.7%、47.7%及25%，充分展現中國在高附加值產品領域的技術進步和市場競爭力。這些數據印證了中國製造業轉型升級的成功，從傳統勞動密集型產品向高科技、高附加值產品的戰略轉型正在穩步推進。 招商銀行（3968.HK）作為中國領先的零售銀行，有望在今年實現收入溫和復蘇，走出相對平淡的一年。隨著中國人民銀行貨幣政策寬鬆空間收窄，銀行淨息差的下降幅度預計將更為有限，儘管定期存款遷移趨勢仍在持續，但整體利潤率壓力將得到舒緩。 貸款增長方面，憑藉強勁的企業貸款需求，預計將保持中個位數的穩健增長。個人信貸需求也可望隨著北京推出潛在的消費刺激政策而逐步企穩，為零售業務提供有力支持。令人鼓舞的是，淨手續費收入已顯現復蘇跡象。 值得注意的是，債券和基金投資收益可能會有所放緩，對收入增長的貢獻將趨於溫和。然而，作為中國零售銀行業的龍頭企業，公司憑藉優質的客戶基礎、卓越的風險管理能力和持續的數碼化創新，將保持行業領先地位，為股東創造穩健的長期價值。建議可上望HK$53.70，HK$44.20止蝕。 中興通訊（763.HK）正進行一項具有前瞻性的戰略重新定位，為未來1-2年的發展奠定基礎。公司正從傳統電信基礎設施業務向高增長的人工智能數據中心市場轉型，這一戰略轉變展現出管理層對市場趨勢的精準把握和積極進取的企業精神。 這一轉型策略具有雙重優勢：一方面，公司能夠捕捉傳統電訊營運商客戶在AI領域的新增投資需求，加深現有客戶關係；另一方面，公司將成功拓展企業客戶和雲服務供應商等全新市場，大幅擴展業務範圍和收入來源。 AI數據中心市場正處於爆發性增長階段，代表著未來數碼基礎設施的核心方向。公司憑在通訊技術領域積累的深厚技術實力、完善的研發能力和廣泛的客戶網絡，將在這一高增長市場中佔據有利位置。這種從傳統業務向新興高科技領域的戰略轉型，不僅提升了公司的長期增長潛力，也為投資者帶來了更具吸引力的投資價值。建議可上望HK$33.15，HK$27.30止蝕。

Market Focuses on Performance; Warner Acquisition Unlocks IP Value (Chinese Only)

投資者正消化企業季績，加上地緣政治局勢急劇變化，美國最高法院尚未對特朗普全球關稅政策的合法問題作裁決，均令近期美股反覆。留意今周PCE指數，以及業績期正進入高潮。料料S&P500指數將於6,800至7,100點之間上落。 隨著Versant(VSNT.US)分拆完成，康卡斯特(CMCSA.US)已成功剝離最具挑戰性的媒體資產，使它能夠更專注於旗下NBC環球的優質資產組合。華納兄弟(WBD.US)引發的收購戰充分顯現了頂級知識產權的巨大價值。隨著Peacock串流平台虧損逐步收窄，加上主題公園業務表現穩定，預計Ebitda將加速增長。 環球影業擁有令人矚目的票房紀錄，2023-2025年期間持續佔據美國本土票房約18-20%的市場佔有率。近期熱門作品包括《奧本海默》和《魔法壞女巫》，同時擁有《侏羅紀公園》、《狂野時速》、《壞蛋奬門人》和《史力加》等歷久不衰的經典系列。強勁的發行計劃預計將支持2026年達到13億美元的Ebitda。 儘管過往電影製片廠合併交易平均為15-16倍估值，但環球影業通過光映娛樂(Illumination)和夢工場動畫(DreamWorks)在高利潤率動畫領域擁有卓越優勢，以及更強的商業營利能力，理應享有溢價估值。以18倍Ebitda計算，電影製片廠價約值230億美元，仍低於Netflix(NFLX.US)收購華納所支付的25倍估值。 2025年史詩宇宙樂園的成功開幕，將環球主題公園推向全球娛樂巨頭地位。這一全新遊樂場大幅提升了流量，從2024年的全球5,900萬遊客基礎上實現顯著增長，使環球在奧蘭多成為與迪士尼(DIS.US)同級的旅遊勝地。隨著重大擴建項目持續推進，根據市場預計，樂園業務Ebitda有望從2024年的約30億美元躍升至今年的36億美元，並在2028年達到約40億美元。即使以非常保守的11倍Ebitda倍數計算，樂園業務估值也可達約400億美元。 公司正積極推進全球擴張計劃，包括今年在德薩斯州開幕的環球兒童度假村、2027年在新德里開業的環球影城，以及2031年在英國啟用的全新樂園。 美國銀行(BAC.US)公布了穩健的第四季業績，強勁的交易收入、淨利息收入增長以及壞帳撥備減少共同推動了業務表現。公司預計第一季開支將按年增長4%，略高於市場預期，但同時預期將實現正營運槓桿，全年營運槓桿率將達到200個基點，展現出良好的成本控制能力。 預期市場將上調費用收入以符合營運槓桿目標。值得注意的是，近期的收入重新分類已提升了歷史費用收入數據。 資產負債表增長趨勢保持穩定，貸款增長2%，存款增長1%，顯示業務基礎穏健。淨利息收入預計增長5-7%的指引反映了中個位數的貸款增長，為持續盈利增長提供了穏固基礎。公司多元化的業務組合和審慎的風險管理，持續為股東創造穩健回報。建議可在59.50美元附近獲利，設置49.00美元作為止蝕位。 台積電（TSM.US）第四季業績充分表現其卓越的競爭優勢，成功抵禦成本壓力並證明定價能力依然強勁。公司第四季毛利率達致62.3%，第一季指引更高達64%，遠超市場預期，充分體現了技術領先帶來的議價能力。 超出市場預期的資本開支指引彰顯了公司對AI基礎設施建設的信心，使晶圓代工競賽演變為資本投入的持久戰。英特爾(INTC.US)和三星等競爭對手未來兩年難以承受如此消耗，使公司在先進製造市場的領導地位更加鞏固且難以動搖。 儘管公司的毛利率結構將在下半年面臨重新調整，海外擴張加速（特別是在美國）初期將使毛利率下跌2-3%，後期階段幅度可能達致3-4%。此外，N2製程節點的複雜性意味著隨著產能提升，將帶來額外約1%的毛利率下降。 然而，這些短期調整是公司全球化戰略和技術創新的必然成本。隨著海外產能逐步成熟和N2良率提升，公司將繼續鞏固其在全球半導體產業鏈中不可替代的核心地位。建議可在386美元附近獲利，設置318美元作為止蝕位。

U.S. stocks hit new highs as earnings season kicks off this week (Chinese only)

美股周五反覆造好，道指及標指齊創收市歷史新高，道指升237點或0.48%報49,504點，標指升0.65%報6,966點，納指升0.81%報23,671點；因12月份就業數據顯示新增職位雖差過預期，但失業率下降至4.4%，加上密歇根大學1月消費者信心初值升至四個月高位，市場押注經濟增長並預期聯儲局今年仍有減息空間。今周將展開美股Q4業績期，摩根大通、花旗集團等大行今周率先放榜，投資者關注業績表現。以及週二美國12月CPI報告將公佈。大市方面，我們料S&P500指數將於6,800-7,100點之間上落。 美國餐飲業去年12月同店銷售下跌1.1%，主要受到嚴寒天氣、降雪以及25年來最嚴重流感影響人流所致。然而，展望今年，行業前景依然充滿希望。隨著去年未季惡劣天氣、流感干擾、關稅影響和政府停擺等不利因素逐步減輕，行業將有顯著的改善空間。 快餐業表現勝於預期，根據Black Box數據，快餐業12月同店銷售僅下跌0.2%，儘管人流下跌2.8%，但2.7%的平均消費增長有效抵消了大部分負面影響。相較11月，這代表40個基點的放緩，兩年累計可比銷售額下跌530個基點至負1.2%，主要歸咎於天氣和流感等臨時性因素。 值得關注的是，快餐業表現超越休閒餐飲140個基點，充分印證了麥當勞(MCD.US)和塔可鐘(YUM.US)等快餐連鎖店在今年將有更優異表現的投資論點。 2026年增長動力強勁，快餐業同店銷售改善的有利因素包括：油價下跌降低消費者交通成本、2025年第一季度低基數效應、中低收入消費者信心和支出增強，以及稅制改革帶來的可支配收入增加。聯儲局減息和潛在的經濟刺激措施更為消費支出提供了額外上升動力。 漢堡王(QSR.US)、Jack in the Box(JACK.US)、麥當勞和溫蒂漢堡(WEN.US)等快餐連鎖企業均被納入Black Box指數。隨著休閒餐飲面臨高基數挑戰，快餐連鎖憑藉價格優勢和便利性，將在稅制變革和能源成本下降的環境中獲得更大收益，展現出更具吸引力的投資價值。 麥當勞（MCD.US）美國市場同店銷售有望在2025財年第四季至2026年第一季實現中個位數增長。隨著去年大腸桿菌的影響消退，公司將憑藉新產品推出和超值套餐策略，吸引各收入階層消費者，表現將超於同業。 公司與加盟商共同投資，推出5美元和8美元價位的超值套餐，精準把握消費者對價值的重視，這一策略性舉措將有望推動銷售增長。國際市場方面，2026年可望實現低個位數增長，得益於強大的日常價值主張、食品品質改進，以及雞肉產品和網上銷售的增長。 國際發展授權市場的同店銷售增長預計將適度超越國際直營市場的表現。隨著銷售槓桿效應顯現，調整後營運利潤率有望在2025年和2026年溫和擴張，為股東創造持續穩健的投資回報。建議可在347美元附近獲利，設置285美元作為止蝕位。 艾伯森（ACI.US）預計2025財年第四季同店銷售將受到65-70個基點的影響，這主要源於《降低通脹法案》自1月1日起實施的藥品降價政策。值得注意的是，雖然銷售額受到短期壓力，但這項政策變化不會對公司利潤產生負面影響，顯示出良好的成本管理能力。 藥房業務持續成為銷售增長的主要動力，展現出穩健的市場需求。核心食品雜貨業務正在逐步增強，銷售單位環比改善，雖然仍低於去年同期，但預計將在2026財年中期轉為正增長。令人鼓舞的是，線上互動和忠誠客戶群持續擴大，這一趨勢預計將在第四季延續，而自身品牌仍然為公司提供了巨大的增長機會。 毛利率方面，第四季將因業務組合變化而出現同比下跌，主要受藥房銷售佔比提高和第三季疫苗接種提前拉動的影響。公司將通過營運效率提升來抵消保持價格競爭力所需的投資，確保盈利能力穩定。建議可在美元18.85附近獲利，設置15.50美元作為止蝕位。

Significant shifts in the political landscape have had a substantial impact on Hong Kong stocks. (Chinese only)

港股上周五止跌回穩，恒指升82點或0.32%報26,231點，成交2,451.3億元，港股通南向淨流入68.15億元，惟周末前投資者審慎，於10天線喘穩。中國12月CPI按年升0.8%符合預期，全年持平。中國最高反壟斷機構調查外賣平台，阿里巴巴、美團、京東配合，指補貼價格戰擠壓實體經濟，內卷競爭有望緩和。短期，中國的政治及經濟短期仍受較大負面影響，展望大市，我們預計恒生指數將在25,200至26,200點區間內波動。 隨著委內瑞拉政局變化，中國在拉丁美洲的「一帶一路」布局正進入策略調整期。招商局港口(144.HK)和中國鐵建(1186.HK)等企業將重新評估其在該地區的發展情況，而華為和中國電建(601669.CH)等科技和基建企業則有望在新基建、優化供應鏈、創新科技、可再生能源及電動車等領域承擔更重要的增長角色。 委內瑞拉政局變動對中國企業整體收入的影響相對有限。數據顯示，2024年拉丁美洲（不包括英屬維京群島和開曼群島）僅佔中國對外直接投資存量的0.7%。墨西哥、巴西、秘魯、阿根廷和巴拿馬合計佔比超過75%，而委內瑞拉僅佔1.5%。這反映出中國在拉美的投資組合具有良好的地域分散性，單一市場波動不會對整體戰略造成重大衝擊。 面對地緣政治格局的新變化，中國企業正展現出靈活的適應能力。招商局港口通過務實調整巴西Vast碼頭收購價格至3.5億美元，並將交易延至2026年11月，顯示出審慎而堅定的長期投資承諾。中遠海運港口(1199.HK)在秘魯的錢凱港作為連接中國與拉美的重要門戶，雖面臨監管環境調整，但仍將在區域貿易中發揮關鍵作用。 展望未來，中國企業正積極探索多元化發展策略。東南亞和非洲市場提供了新的增長空間，使企業能夠建立更具堅固的全球網絡。同時，在拉美核心市場如巴西、墨西哥和秘魯，中國企業將更加專注於科技創新、清潔能源和智慧基建等高價值領域，以適應全球經濟轉型趨勢，開創互利共贏的合作新局面。 藥明生物（2269.HK）的營運模式建立在穩健的自然增長基礎之上，通過項目各階段的推進和客戶關係的深化，成功將早期研發項目轉化為高價值的生產製造合約。公司業績指引展現出強勁信心，預計收入增長14-16%，隨著資本開支逐步放緩，淨利潤表現將進一步改善。 令人振奮的是，美國和愛爾蘭產能的擴張將有力支持毛利率的回升。儘管面臨地緣政治緊張局勢和美國生物安全法案的不確定性，公司項目增長仍超出預期，充分展現了公司的市場競爭力和客戶依賴性。更值得關注的是，合約訂單積壓達到歷史新高的200億美元，這主要由更具持續性的生產製造項目推動，為長期收入增長奠定了穩固的基礎。公司維持高於市場平均水平增長的能力將是其持續成功的關鍵。建議可上望HK$41.90，HK$34.45止蝕。 華潤電力（836.HK）作為中國重要的能源生產企業，專注於煤電發電業務，同時積極發展風能、太陽能和水力發電等可再生能源。公司戰略性地將業務部署在中國經濟發達的中部、東部和南部地區，充分把握區域發展機遇。 公司的競爭優勢體現在卓越的成本控制能力上，營運利潤率明顯高於同業水平。更令人欣喜的是，過去五年間，可再生能源發電量的增長速度超越了煤電業務，充分展現了公司在能源轉型方面的前瞻性和執行力。這種均衡的能源組合不僅確保了穩定的現金流，也為公司在清潔能源時代的可持續發展奠定了良好基礎，使其能夠在滿足國家雙碳目標的同時，為股東創造長期穩健的投資回報。建議可上望HK$20.30，HK$16.70止蝕。

Focus on Nonfarm Payrolls and CES Show; U.S. Banks Continue Debt Reduction (Chinese Only)

在部分大型半導體股及傳統股份領漲下，美股在2026年首個交易日個別發展。周末地緣局勢升溫，美軍上周六凌晨對委內瑞拉首都加拉加斯等地發動襲擊，並擒獲委內瑞拉總統馬杜羅及其妻子，送往美國紐約接受審訊，委內瑞拉局勢備受關注。今周關注全球最大科技盛會CES 2026，以及12月非農就業報告。大市方面，我們料S&P500指數將於6,800至7,000點之間上落。 摩根大通(JPM.US)、花旗(C.US)等美國大型銀行在今年會減少債券發行規模,這得益於監管要求的下調。作為聯儲局放寬相關5%補充槓桿比率門檻的一部分,美國大型銀行以調整後資產計算的4.5%債務要求已下調75至150個基點,這項新規定已於年初生效。 高盛(GS.US)和美國銀行(BAC.US)引領了去年活躍的紓困債券銷售,發行量較2024年增加25%,展現出積極的資本管理策略。摩根大通和摩根士丹利(MS.US)則在2024年主導了發行節奏,活躍度提升50%。 值得注意的是,摩根大通自2019年以來資產增長達1.9萬億美元,超過美國銀行1萬億美元的增長規模,充分展現了其市場領導地位和業務擴張能力。 2026年的補充槓桿比率寬免政策不僅降低了銀行的關鍵債務約束,還將4.5%的長期債務門檻下調75至150個基點。這項政策調整為銀行業帶來顯著的資本管理靈活性,使其能夠更有效地配置資源,支持核心業務發展而非被迫進行大規模融資。 六大銀行在銀行業板塊中佔據半壁江山的主導地位,意味著它們的發債決策對整個金融債券市場有舉足輕重的影響。這些機構普遍擁有強大的資產負債表和穩健的盈利能力,在監管環境改善的背景下,其財務靈活性將進一步增強。 對於尋求穩定收益的固定收益投資者而言,美國大型銀行債券在當前環境下展現出良好的風險回報特徵。這些機構不僅受惠於監管環境的優化,其龐大的資產規模和市場地位也為債務償還能力提供了有力的保障。隨著今年新規定的實施,金融債券板塊有望在企業債券市場中獲得相對優勢,為投資組合帶來穩定增值機會。 沃爾瑪（WMT.US）正處於擴大市場佔有率的有利位置。公司成功吸引了各個收入階層的消費者，特別值得注意的是，越來越多高收入家庭也選擇在沃爾瑪購物，這充分證明了其品牌吸引力的提升。 令人鼓舞的是，公司的營運收入增長速度超過銷售增長，這凸顯了其核心業務的強勁健康狀況和營運效率的持續改善。 電子商務業務的持續增長是另一個亮點，反映出客戶的高度忠誠度以及對便利購物體驗的強烈需求。 展望未來，公司擁有多個長期增長動力。多元化的替代收入來源，包括廣告業務、物流服務和金融服務，正在為公司開闢新的盈利渠道。國際業務組合的優化使公司能夠專注於高回報市場，提升整體投資回報率。此外，山姆會員商店的持續改善和會員制模式的強化，為公司帶來了穩定的經常性收入。建議可在126美元附近獲利，設置104美元作為止蝕位。 西方石油(OXY.US)獲得巴郡（Berkshire Hathaway）支持，展現出長期穩健基礎。這種戰略合作關係為公司帶來了重要的財務支持和市場信心。 值得關注的是，公司正果斷執行重要的資產剝離計劃。先前的收購活動促使管理層啟動了關鍵性的資產出售項目，其中西方化工（OxyChem）的交易預計將在年底前順利完成，這將為公司帶來可觀的資金並簡化業務結構。 展望未來，西方石油公司還有巨大的提升空間。通過進一步精簡戰略重心，公司有機會重新塑造其市場定位，確立其作為美國國內上游生產商的核心身份。在能源轉型和能源安全日益重要的背景下，公司憑藉其優質的國內資產基礎、強大的股東支持以及持續的戰略優化，正朝著更高效、更專注的業務模式邁進，為股東創造長期可持續的價值增長。建議可在美元47.15附近獲利，設置38.80美元作為止蝕位。