Volar Cheung

恒指上周五先跌後回升，在中資金融股領軍下，收復兩萬六關口。滬深股市集體高收，A股走高，滬綜指突破三千九關。今個月內地將召開中央經濟工作會議，預計定調明年延續寬鬆幣及財政政策，悶市之下可以考慮轉炒國策。下周宜留意中國11月進出口數據，預期今周大部分時間在25000點至25700點浮動。 隨著歲末將至，日曆翻至最後幾頁，股票市場瀰漫著一股獨特張力，尤其對那些成績與年終花紅緊密掛鉤的基金經理而言，此刻的策略選擇更顯舉足輕重。鑑於今年香港股市基金普遍表現不俗，一個核心的策略性轉折點赫然浮現：究竟是應當繼續進攻，力求做到最好，抑或是審慎為上，鎖定既有盈利，以確保豐厚的年終花紅？ 臨近年結，市場普遍瀰漫著一種「少做少錯」的謹慎心態。沒有任何一位基金經理希望辛勞一整年的成果，在最後幾星期功虧一簣。因此，市場上形成了一種幾乎不言而喻的共識——盡力維持市場穩定。若能齊心協力將市場頂至月底，便可安心迎接假期，避免在最後關頭冒不必要的風險。基於此，深信十二月份市場將難有大行情。除非外部環境出現劇烈波動，否則恒生指數很可能將在目前的26,000點左右作年結，突破前期高點的機會微乎其微。這份年底的「維穩」情緒，正是造成市場交投清淡、波動收斂的主因。 然而，即便市場整體趨於平靜，全球金融市場仍有兩件大事值得高度關注，它們可能為這份寧靜投下變數：美國聯邦儲備理事會與日本銀行即將舉行的議息會議。最擔憂的是，若在短短一週多的時間內，美國選擇減息而日本卻意外加息，這將導致美元與日圓之間的息差顯著收窄。此情境不禁讓人聯想到去年八月曾引發市場震盪的日圓Carry Trade拆倉潮，擔憂其會否再度上演。 日圓Carry Trade的基本原理是，由於日本長期維持超低利率甚至負利率政策，投資者可以極低的成本借入日圓，然後將這些日圓兌換成其他高利率國家的貨幣（如美元），並投資於其債券或其他資產，從中賺取息差。這是一種看似穩健的套利策略，但其風險在於匯率波動和利率變動。 小米集團（1810.HK）電動車（EV）業務極為向好，預期將在未來幾年內實現爆發式增長，並在市場中佔據舉足輕重的地位。有預測指，小米電動車在2026年的交付量將達到驚人的820,700輛，實現翻倍成長。這一數字遠超市場普遍預期的30%。 有報告指出，其首座工廠的產出已獲得驗證，十月份交付量突破48,000輛的數據，證明了小米在電動車生產初期就能有效擴大產能。更為關鍵的是，第二座工廠的投入營運被視為提供關鍵產能的決定性因素。當前，小米部分電動車型的等待時間已超過九個月，這雖顯示了市場對其產品的熱烈追捧，第二座工廠的加入，正解決這一問題。 小米正利用其在智能生態系統和用戶體驗方面的優勢，在電動車這一新興且競爭激烈的領域，迅速建立起自己的領導地位。建議可上望HK$48.35，HK$39.80止蝕。 美團（3690 HK）在新外賣平台標準下展現策略性演進，鞏固市場領導地位。中國於12月4日實施的新餐飲外送平台標準，為行業領導者帶來了充滿活力的市場格局。美團正策略性地定位自己，以應對不斷變化的市場需求，並在推動長期價值創造的同時，鞏固其領導地位。 儘管九月份的初步監管警告凸顯了價格和勞工權益方面的改進空間，但最終的指導方針為促銷活動、商家合作夥伴關係和騎手福利提供了一個平衡的框架，有助於培育一個更可持續的生態系統。這些新標準透過鼓勵良性競爭，預計將激勵平台營運商進行創新，刺激消費者支出，隨著消費者信心的穩步恢復，將對整體市場活力產生積極貢獻。 美團核心本地生活服務業務，有望實現調整後EBITDA利潤率超越9%並健康增長。美團的策略性投入旨在深化用戶參與度並擴展其服務產品，將競爭動態轉化為更大的市場滲透率和用戶忠誠度的機會。此外，美團在人工智能領域的持續進步，正策略性地提升其營運效率和用戶體驗，為建立強大且可防禦的技術優勢奠定基礎，相信將逐步使其服務在市場中脫穎而出。建議可上望HK$112.00，HK$92.00止蝕。

上周港股未有明顯方向，交投更趨淡靜。內地製造業活動連續8個月處收縮區，11月PMI為49.2，升0.2點但低於預期49.4；非製造業PMI降至49.5，遜預期50，國家統計局數據顯示經濟壓力持續。惟人民幣近期明顯轉強，有助中資股表現，但要向上突破並企穩，仍需要成交配合，臨近年尾，投資者取態傾向保守，今週恆指將在 25,200 至 26,200 之間窄幅上落。 國家統計局公布的數據顯示，10月份規模以上工業企業利潤總額按年下跌5.5%，營業收入亦按年下跌3.3%。從單月增速來看，10月份工業企業利潤結束了連續兩個月的雙位數按年增長。同時，營業收入增速亦由正轉負，為-3.3%。回顧2020至2024年間，工業企業在1至10月的營業收入及利潤同比增幅均較1至9月進一步提升。然而，今年1至10月工業企業利潤卻出現下跌，可能與財務費用增長較快有關。利潤下跌主要集中於以下三類企業：第一，國有企業及外資企業；第二，製造業中的下游企業；第三，熱水、電力、燃氣等公用事業類企業。造成上述情況的原因可能包括：一、消費需求復甦不均衡，部分消費領域需求仍然偏軟；二、在下游需求疲弱的情況下，消費品製造業難以將上漲成本轉嫁予消費者。 目前工業企業盈利復甦趨勢尚未完全穩定，部分不利因素仍然存在。首先，工業企業出廠價格在年內的回升幅度可能有限。其次，受「反內卷」政策影響，企業生產進度可能偏慢。如果11月及12月價格上升幅度有限，未能抵銷生產放緩及利潤率偏弱的影響，年末盈利增速或面臨一定壓力。 香港電訊（6823.HK）1H25公司總收入同比增長4%至173億港元。EBITDA同比上升3%至63.8億港元，主要由於集團通過AI應用優化工作流程，提升效率及優化成本。淨利潤同比增加4%至20.7億港元。中期派息每股33.8港仙，派息比例達123%，股息率為 6.7%。 分業務來看，電訊服務總收入同比上升4%至125.3億港元。其中，本地數據服務收入（包括寬頻收入及本地數據收入）同比增長8%至68.7億港元。國際電訊服務同比增長1%至38億港元。流動通訊業務收入同比增長5%至41.9億港元，主要受漫遊服務收入持續增長推動。儘管香港消費支出持續疲弱，公司各項業務保持穩健，帶動總收入、EBITDA上升。1H25香港電訊融資成本淨額減少19%。管理層表示，若HIBOR持續保持在低位，預期全年利息支出可減少20%至30%。建議可上望HK$13.45，HK$11.05止蝕。 數碼通（315 HK）2025財年收入為62.5億元，同比上升0.5%。核心業務收入、月費計劃ARPU（每月每戶平均收入）及5G服務滲透率大致同比持平。而5G家居寬頻服務EBITDA按年增長18%，及消費者境外漫遊數據業務按年增長5.5%，持續推動利潤增長。淨利潤為4.8億元，按年升1.9%。公司宣派末期股息每股17.5，全年股息為32港仙，派息率為74%，股息率為6.7%。 期內，服務收入為44.2億元，同比下跌2.1%。手機及配件銷售收入為18.4億元，同比上升7.3%。流動數據客戶ARPU約222元，同比持平。目前超過50%的客戶使用漫遊服務，1-6月外遊相關的漫遊數據收入已恢復到疫情前的105%，其中6月更達到疫情前147%。管理層指出目前流動數據市場競爭激烈，公司專注滿足客戶需求，今年推出反詐騙服務、AI培訓、兒童監護Kids CARE等服務。建議可上望HK$5.40，HK$4.45止蝕。

美股及A股下跌，港股上周亦向下尋底，上周五收報25,220點。業績期未能帶動港股氣氛，今周有阿里巴巴業績公佈，另外，中國11月官方製造業PMI、10月規模以上工業企業利潤數據亦將發佈。短期重視高股息基本面穩健股份。展望後市，大市的走勢仍然向下, 但由於國家隊在支持人民幣方面處理得很好, 人民幣徘徊於7.10的水平, 料今周跌幅收窄，估計恆指將在 24,700 至 25,700 間浮動。 十月社會消費品零售總額同比增速為2.9%，符合預期。10月長假對消費有一定的推動作用，零售銷售環比增長0.16%，增速由負轉正。 10月餐飲收入同比增長3.8%，比9月加快2.9個百分點。同時，金價上漲推高黃金珠寶消費，10月同比增長37.6%，比9月加快27.9個百分點。雙11活動提前展開，10月通信器材零售額同比增長23.2%，比9月加快7個百分點，文化辦公用品零售同比增長13.5%，比9月加快7.3個百分點。另外，體育娛樂用品零售同比增速也在10%以上。 10月零售銷售主要拖累來自於補貼類商品。隨著房地產銷售降溫和補貼推動作用下降，10月家電零售額同比下降14.6%。傢俱類商品零售額同比增速繼續放緩，10月增速為9.6%，比上月回落6.6個百分點，地產後週期商品零售額同比下降6.2%。汽車增速也由正轉負，10月同比增速為-6.6%，比9月下降8.2個百分點。預計年內消費增速將繼續承壓，一方面，去年基數偏高，另一方面，商品零售增速可能會繼續下滑。未來居民消費新的增長點主要在於服務消費。11月部分地區中小學生放秋假，對淡季旅遊消費有一定的帶動作用。 中國銀行（3988 HK）公佈9M25業績，經營收入總額為4,912億元，同比增長2.7%，增速較1H25降低1.1個百分點。淨利潤為1,776億元，同比增長1.1%，前三季度利潤增速回正。具體來看，中國銀行規模保持高個位數增長， 25Q3末總資產、貸款、存款同比增長10.2%、8.9%、8.3%。同時淨息差同比降幅收窄，9M25中國銀行淨息差為1.26%，同比降低15bps，環比較1H25保持不變。淨利息收入同比降低3.0%，降幅較1H25（-5.3%）有所收窄。 中國銀行9M25手續費及佣金淨收入同比增長8.1%（25H1同比+9.2%），整體延續較好增長趨勢。第三季度資本市場表現回暖，或對公司財富管理等業務有所促進。9M25其他非利息收入同比增長22.2%（25H1同比+42.0%），三季度債市波動影響下，投資類收入有一定壓力。作為國有大型銀行，中國銀行經營穩健、資產質量良好，前三季度利潤已回正，提振市場對於高紅利資產的信心。建議可上望HK$5.25，HK$4.35止蝕。 工商銀行（1398 HK）前三季度經營收入總額為6,400億元人民幣（下同），同比增長2.2%，淨利潤為2,699億，同比增長0.3%。淨利潤和收入增速繼續改善，主要由於:1)利息淨收入前三季度同比下降0.7%，降幅較上半年收窄0.6個百分點，主要由於息差降幅收窄，信貸業務增速較高。2)其他非利息收入前三季度同比增長27.6%，較上半年的18.8%上升8.8個百分點，主要由於投資收益及公允價值變動收益增加。3)前三季度淨手續費收入同比增長0.6%，較上半年上升1.2個百分點。 25Q3末，工商銀行不良貸款率為1.33%，較年初下降1bp。25Q1以來，各季末不良率均穩定在1.33%。工商銀行作為全球最大的商業銀行，擁有良好的客戶基礎、突出的成本優勢，同時工行作為能夠穩定分紅的高股息股份，股息價值值得關注。建議可上望HK$7.25，HK$5.95止蝕。