Volar Cheung

中國工信部、發改委和市場監管總局上周五聯合召開新能源汽車行業座談會，規範産業競爭秩序。中國國家市場監管總局約談餓了麽、美團和京東三家平臺企業，要求平臺企業進一步規範促銷行爲，理性參與競爭。國鋼鐵工業協會發布消息稱，要研究建立産能治理新機制。市場正等待內地於中央經濟工作會議有否再推更多刺激經濟措施，及中美關稅有否進一步落實談判結果。展望大市，我們預計恒生指數將在24,200至25,000點區間內波動。 全球主要經濟體中，只有中國仍處於持續通縮狀態，其主要原因在於需求疲弱與供應過剩的結構性矛盾，這也反映出國內內捲日益嚴重的深層次問題。近期，內地外賣的「閃購大戰」與價格戰升溫，尤其是在阿里巴巴(9988.HK)、美團(3690.HK)及京東(9618.HK)等科技巨頭的積極參與下，商業規模、補貼金額都達到前所未見的數字，涉及數百億元的資金投入，商店、外賣員、消費者數量都非常龐大。 這場激烈的減價戰在國內已成常態，從早年的水泥、鋼鐵、煤炭、光伏、新能源，到如今的汽車、電商、咖啡、外賣，幾乎涵蓋所有行業。即使是外資品牌如星巴克，也不得不加入價格戰，近期更傳出有意出售部分國內業務股權來應對惡化的競爭環境。 目前，政府過去主要通過供給側改革，控制產能擴張、去產能、去庫存來應對產能過剩，但整體情況比以往更為複雜，需求疲弱成為新挑戰。除了控制供應，必須同步刺激需求，才能有效壓制內捲惡化，走出持續通縮的困境。從日本30年的通縮經驗看，經過多次政策刺激與調整，直到今年才正式宣告成功擺脫通縮，這或許是中國值得借鑑的經驗。 被內捲波及的上市公司股東近期深感壓力，例如，阿里巴巴和美團的股價在大規模價格戰後大幅下挫，顯示市場反應比預期更為激烈。另一方面，市場也需關注政策動向，或許會出現短線交易機會。比如近期水泥股因《關於推動水泥行業“反內卷”“穩增長”高質量發展意見》的發布而大幅反彈，市場相信新一輪的供給側改革或能推動行業盈利改善。未來若有類似政策或利好消息出台，相關行業的上市公司若反應迅速，就能把握短線賺快錢的機會。 匯豐銀行(5.HK)自4月6日以來，市值已提升逾500億美元，其股價跑贏大市，接近四年來的高位，市盈率亦接近9倍的前瞻水平，顯示市場對其未來展望仍持較為樂觀的態度。公司在財富管理業務上的強勁表現與30億美元的成本控制計劃，成為支撐其2027年前達成中高個位數股東回報率的重要因素，且堅實的核心資本充足率也支撐其股東回報。 展望2027年前，公司的盈利驅動力仍將集中在淨利息差、撥備壓力和成本控制，英國的結構性對沖措施為其提供一定支撐。公司預計，30億美元的成本節省計劃將有助於將效率比率維持在50%左右，並為富裕客戶業務的擴展提供資金。同時，穩健的核心資本充足率與持續回購股票，也將支持其股東回報率（ROTE）。目前的撥備率低於預期，或許反映出中國風險已足夠充分反映，管理層也預計在關稅風險升高約5個基點的情況下，整體風險水平仍屬合理範圍。建議可上望HK$111.00，HK$91.50止蝕。 寧德時代(3750.HK)在本港集資高達50億美元，有望進一步推動其在中國以外的擴展。儘管競爭日益激烈，但公司憑藉規模優勢、成本領先與技術實力，維持毛利率穩定與盈利增長。中國電動車銷售似乎逆勢上揚，預計今年增長或超過30%，高於去年底預測的22%，主要得益於補貼政策和出口需求的復甦。隨著越來越多國際電動車廠採用更低成本的磷酸鐵鋰電池，公司在電池市場的領先地位將進一步鞏固。 相比之下，LG能源在歐洲的磷酸鐵鋰電池產能布局較為落後，正面臨市場佔有率流失的風險，尤其是在特斯拉和比亞迪等廠商全面推廣磷酸鐵鋰產品的背景下。隨著國內補貼刺激和出口回暖，主導市場的比亞迪、吉利和小鵬等品牌將持續引領潮流。建議可上望HK$306.00，HK$252.00止蝕。

市場憧憬中美外長周五將會面，有助為兩國元首峰會鋪路，短期提振港股。今周關注二季度GDP數據、6月社會消費品零售總額、6月規模以上工業增加值和70個大中城市住宅銷售價格月度報告。展望大市，預期收息的內銀和國際銀行股已錄超買，難推升大市。我們預計恒生指數將在23,500至24,500點區間內波動。 內地經濟數據顯示，6月成功結束了連續四個月的通縮局面。居民消費價格（CPI）按年微升0.1%，較上月的按年收縮0.1%有所改善，反映出通脹有一定的回暖跡象。然而，工業生產者出廠價格（PPI）仍持續下行，按年跌幅擴大至3.6%，創下兩年來的新低，遠低於市場預期的3.2%。有報導指，6月的通脹回升主要受能源和黃金價格上升影響，但預計7月這一升勢將再度放緩。 在價格層面，食品價格按年微升0.1%，帶動CPI上升0.03個百分點，較上月的升幅略高，主要由於鮮菜價格跌幅收窄。扣除食品及能源後，核心CPI按年升0.7%，較上月加快0.1個百分點。消費品價格按年下降0.2%，較上月明顯收窄，服務價格則持平於上月的上升0.5%。國際油價在中東局勢緊張下曾升破每桶70美元，但隨著伊朗與以色列局勢緩和，油價回落，預計7月CPI仍將受去年高基數影響，按年下跌約0.3%。 生產端，PPI已連續33個月呈現通縮狀態，6月按月下跌0.4%，與上月持平。統計局指出，雖然部分行業供需改善，價格逐步企穩，但加工工業價格疲弱仍是主要原因。汽車、尤其是新能源車的出廠價格按年跌幅有所收窄，帶動部分日用品和衣著類價格回升。整體來看，供需矛盾仍在，通縮壓力未見明顯緩解。 內地經濟的通縮主要由產能過剩和內需疲弱共同推動，雖然近期開始解決供應過剩問題，但若房地產市場問題不解決，結構性改革進展緩慢，通縮或將持續。預計今年內地CPI將保持零增長，PPI則可能收縮2.5%，較此前預期更為嚴峻。數據提醒我們，經濟復甦仍需時間，政策調整和結構性改革將是未來的重要方向。 迅銷(6288.HK)正加快海外拓展步伐，特別是將其旗艦品牌Uniqlo推向海外市場，以提升收入和利潤。歐洲和北美等海外市場仍展現較強的增長動力。旗下平價休閒品牌Gu，在執行和品牌定位方面取得突破的話，有望成為未來的另一個成長引擎。 公司預計下一季的營運利潤率下降可能比之前預測的1.4個百分點更為緩和。原因包括日圓對主要採購國（尤其是中國）匯率走強，有助於降低採購成本，以及門店效率的提升將進一步支持盈利能力。這些因素將有助於抵消日本和中國的工資上調，以及歐洲物流成本增加對利潤的壓力。 整體來看，公司在全球化布局與成本控制方面的努力，將是未來維持盈利的重要關鍵。建議可上望HK$26.00，HK$21.40止蝕。 港鐵(66.HK) 與香港政府的協議定下北環綫建設成本，定價約為31.4億港元，這有助於緩解市場對於大型資本支出的擔憂。根據已簽署部分的成本與規格推算，整個北環綫總成本可能控制在100億港元以下。這將有助於港鐵在未來三年內將年度資本支出控制在40億港元以下，支持其債務管理、股息支付能力以及長期策略投資。 展望今明兩年，港鐵的淨利潤預計將持平，主要由於完成的住宅項目帶來的收益能抵消鐵路營收疲軟、車站商業收入低迷以及物業租金下降的影響。未來鐵路與物業結合開發的回報可能受到調整後的政府資助模式影響，這或將對長期盈利前景構成一定限制。 整體而言，港鐵在成本控制與戰略投資方面的進展，將是其維持穩健營運與長遠發展的關鍵。建議可上望HK$31.00，HK$25.55止蝕。

港滙疲弱，金管局日內兩度入市買港元，恒指失守兩萬四大關，重磅科技股表現疲弱，加上內地未有新政策推出，暫時港股難有催化劑再推升，展望大市，我們預計恒生指數將在23,200至24,600點區間內波動。留意中國公佈6月CPI和PPI數據。 津上機床(1651.HK)公布的業績符合盈喜預期，收入同比增長37%，達到43億人民幣，毛利率也大幅提升4.4%至33.1%，令純利高達7.82億人民幣，較去年同期增長63%。每股純利為人民幣2.08元，全年派息每股0.95港元，派息比率約為42.5%。儘管業績表現亮麗，但股價卻出現回落，相信背後主要有三個原因，並且這些因素都不會對公司長期的基本面造成太大影響。 第一，行業內競爭激烈，出現減價戰，但津上機床去年毛利率反而升至33.1%，顯示公司具有強勁的競爭力，如果沒有跟隨行業降價，毛利率應該會更高，這反映公司在價格戰中的韌力。 第二，應收帳款大幅增加，從9.8億人民幣擴增到15.7億，但其中有13.5億是相對安全的應收票據，剩餘2.2億幾乎都在三個月內到期，壞帳風險較低。這表明公司現金流的短期波動是受暫時性因素影響，預計今年會有明顯改善。 第三，派息比率下降，主要由於去年應收帳款增加影響現金流，以及未來資本支出預計增加。公司3月新購土地用於擴建新廠房，以應對高精密機床在新能源汽車、人工智能等行業的快速需求。管理層對今年的收入目標充滿信心，預計挑戰50億人民幣，並且展望明年仍有較強的成長動能。 管理層過去幾年的業績預期都非常樂觀，且去年確實超越預期，相信今年公司能夠取得歷史最佳業績。津上機床目前以10.7倍市盈率和4.6%的股息率，對於一個預期業績持續增長、估值合理的公司而言，並不昂貴。若下半年股價能持穩，並且流動性改善，明年3月有望成功入港股通，這將進一步提升公司估值，為投資者帶來豐厚的回報。 友邦保險(1299.HK) 對於到2026年每股稅後營運利潤（Operating Profit After Tax）每年增長9%至11%的目標有信心，主要得益於新業務合約服務利潤（Contractual Service Margin）的強勁提升。其穩健的資本狀況將支持公司在中國大陸的持續擴張、收購活動，以及為股東回報留出充足空間。 泰國健康政策的激增將有助於提升今年的新業務利潤率。 公司計劃投入超過10億美元，用於銀行保險（bancassurance）、健康和健康管理（health/wellness）以及人工智能（AI）等領域的投資，為未來的持續成長做好準備。預計今年，香港壽險市場的新年度保費（APE）將達到約1,620億美元，較去年增長20%，超越市場普遍預期的10-15%。 此外，AIA 的新業務價值（NBV）預計在2025年將增長15%以上，延續去年的強勁動力。建議可上望HK$78.00，HK$64.50止蝕。 翰森製藥(3692.HK) 已經在今年成功獲得約8億元人民幣的預付費，展現其在合作收益方面的穩健表現。公司採用的快速跟隨策略和強大的銷售網絡，幫助其在轉型為生物製藥模式方面領先同行。預計今年，創新藥銷售佔比將達到80%，較目前的72%進一步提高，主要由肺癌藥阿米列推動，預計明年的銷售將超越市場預期的16%。除了阿米列，公司豐富的管線在癌症（包括與GSK合作的ADC）、肥胖和免疫領域具有巨大潛力，支持公司估值高於行業平均水平。 下一年度的主要催化劑包括阿米列的適應症擴展和ADC雙子藥的晚期臨床數據，以及HS-10374（TYK2）進展。由於GSK已對兩款ADC（HS-20093和HS-20089）簽署授權協議，這兩款藥物的臨床進展將成為公司焦點。這些癌症藥物明年需要提供安全性數據，這也是ADC研發中常見的挑戰，同時也關乎其在肺癌領域與默克��。