Volar Cheung

港股連升六周後回落，國家統計局公布，5月份，製造業採購經理指數(PMI)回升至49.5 ，較上月上升0.5個百分點，符合預期，但仍處萎縮區間。最近北水流入速度明顯減慢，加上大型藍籌業績期已完結，未有對大市再帶來憧憬，港股短期欠缺上升動力，或於22800至23800之間整固。 美國臨床腫瘤學會（ASCO）年會被譽為全球臨床腫瘤學的奧林匹克盛會，每年吸引大量創新藥公司在此發表癌症新藥的最新臨床數據及研發進展。若新藥數據表現突出，相關公司股價往往會受到資金追捧，錄得顯著升幅。 今年ASCO年會（5月30日至6月3日）將有多家香港上市生物醫藥股展示新藥進展： 中生製藥(1177.HK)：公佈貝莫蘇拜單抗聯合安羅替尼一線治療鱗狀非小細胞肺癌III期數據。 三生製藥(1530.HK)：公佈PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707作為晚期非小細胞肺癌單藥治療的II期臨床數據。 康方生物(9926.HK)：公佈卡度尼利單抗及依沃西單抗研發進展。 科倫博泰生物(6990.HK)：發布六項主導臨床研究數據，包括TROP2 ADC、PD-L1單抗及RET抑制劑等。 百濟神州(6160.HK)：將分享23篇摘要，涵蓋血液和實體腫瘤最新數據，當中兩篇被選為快速口頭報告。 今年大量資金湧入中國生物醫藥板塊，成為今年港股表現最佳的領域。除了過去估值偏低外，許多公司新藥研發取得突破，獲得跨國藥企認可，並常現高額首付款與里程碑付款的授權交易。例如，近期輝瑞支付三生製藥(1530.HK)12.5億美元首付款及最多48億美元的潛在里程碑金以取得其PD-1/VEGF雙特異性抗體（SSGJ-707）海外權益，成為市場矚目的重大交易。 總結來看，ASCO年會成為中國創新藥企展示成果、提升國際能見度和吸引資金的關鍵舞台。隨著臨床數據陸續披露，預計港股生物醫藥板塊將持續受資金追捧，走勢亮麗。 美團(3690.HK)正積極應對來自京東、阿里巴巴等對手的加劇競爭，展現出靈活的經營策略及強大的市場韌力。儘管存在增長壓力，但這也為美團帶來了推動業務多元化和提升競爭力的契機。 作為中國領先的服務型即時配送平台，美團正主動擴展本地商業板塊，將配送服務從傳統的餐飲外賣，延伸至電子產品、家電等更多元化零售領域。這不僅有助於吸引更廣泛的商戶和用戶，也將打開新的收入增長點。公司對商戶和用戶的激勵投入，將進一步鞏固其行業領先地位。 在競爭日益激烈的市場環境下，美團正積極新業務的佈局、拓展多元化商戶類別，並不斷優化平台服務，為長遠發展奠定鞏固基礎。隨著公司進一步提升平台規模效益及國內外市場滲透率，美團有望抓住新一輪行業增長機遇。建議可上望HK$156.00，HK$128.00止蝕。 領展房產基金(823.HK)預計將維持穩定的每股派息。這主要受惠於借貸成本持續下降，2025財年平均借貸利率已由上一年度的3.8%進一步降低至3.6%，未來隨著市場利率趨勢，平均融資成本有望進一步下調，有助抵銷香港零售租金輕微調整帶來的影響。截至3月底，領展約有33%負債為浮息貸款，能靈活受益於利率下行。 雖然香港零售租金市場面對挑戰，2025財年到期租約平均租金僅下調2.2%，而香港租戶全年銷售額僅微跌3%，但由於領展多元化資產組合及積極資本管理，令整體派息政策保持穩健。物業組合方面，截至3月底，領展投資物業估值錄得2,204億港元，僅較六個月前下調4.6%，主要由於資本化率輕微調整所致，反映公司資產組合依然具備長遠價值。 綜合而言，隨著利率環境改善及公司持續優化資產組合及租戶結構，領展有望保持穩健派息，並為投資者帶來長線回報機遇。建議可上望HK$47.05，HK$38.75止蝕。

市場觀望全球債息情況，港股表現反覆，新股市場表現較好。重磅股股份已升至近期高位，而市寛更有逐部回落之勢，料短期後市以上落市為主。 內地市監局發布《網路交易平臺收費行為合規指南》，規範平台收費，這是首次發布對平台收費的指引，雖然沒有直接規定平台收費水平，但《指南》卻多方面規管，停止平台對商家的內捲行為，恐直接衝擊拼多多（美：PDD）平台的經營模式。收費標準：（1）綜合考慮經營成本及平台內經營者經營狀況；（2）平台要對小商戶提供讓利或減免扶持，減輕經營者負擔；（3）建立不合理收費風險識別評估；（4）明確平台要合理制定收費標準；（5）平台要及時回饋經營者收費關切。 近期，網上流傳不少國內投資者被國家稅務局追收自2022年以來境外收益相關稅收的消息，事件引發涉及境外投資的國內人士恐慌，市場亦擔心國內投資者經常參與的港股及美國中概股會否因此受到影響。 總結來說，境外收益徵稅加強對個人投資者而言壓力明顯，但對於港股通需求則屬潛在利好。展望大市，我們預計恒生指數將在22,900至24,300點區間內波動。 小米集團 （1810） 將於周二公布第一季業績，綜合市場預測，收入1089.7億元（人民幣，下同），按年增長44.3%或334.7億元；純利78.7億元，增88.2%。小米業績要留意汽車業務、汽車事故的調查、以及加大投資對財務的影響。 百度(9888.HK) 第一季業績較市場預期略好。期內，AI雲服務需求加速，推動整體收入超預期增長，但作為核心收入來源的搜尋引擎廣告業務有點疲弱。 百度過去兩年估值持續被下調，目前市值對息稅折舊攤銷前盈利（EV��，比過去兩年歷史平均值折讓約45%。現時生成式AI板塊市場情緒熱烈，百度股價有望受惠估值重估。 與其他互聯網龍頭如騰訊和網易相比，百度以EV��。 聯想(992.HK) 預計下一季銷售額將錄得中至高雙位數百分比增長。基礎設施方案業務（ISG）有望繼續成為主要增長動力，受AI伺服器強勁需求及龐大項目儲備帶動，該板塊銷售將錄得30-40%的增長。智能設備業務（IDG）預計將受惠於美國暫緩加徵關稅，以及提前出貨PC的策略，實現低雙位數增長；智能手機市佔率提升亦有望進一步支持該板塊收入。解決方案與服務業務（SSG）則因持續的定制化需求及AI相關服務機遇，預計可維持穩健增長。 聯想迅速增長的數據中心業務（ISG）未來數年有望成為重要的收入引擎，其盈利能力亦將成為提升公司長期利潤率的關鍵。來自雲服務供應商的需求上升，以及AI伺服器項目儲備強勁，有助該業務於中期進一步擴大規模經濟，並有望在2026財年扭轉預期虧損。佔聯想逾七成收入的智能設備業務，隨著PC需求回升及AI滲透帶動價格提升，未來兩年預計將持續穩健增長。高毛利的服務業務有望保持雙位數增幅。建議可上望HK$10.75，HK$8.85止蝕。

上周在中美兩國貿易爭端緩解的因素推動下造好，現時所有利好因素已經出台，港股似乎缺乏上升動力。一旦業績股公佈的業績表現欠佳，短期拖低大市表現。同時觀望週一國家統計局公佈中國4月社會消費品零售總額同比、規模以上工業增加值同比、城鎮調查失業率等數據。展望大市，我們預計恒生指數將在22,600至24,000點區間內波動。 寧德時代(3750.HK)在香港發行H股上市，原本被認為是一個確定性較高但回報偏低的投資機會。雖然整體集資額巨大，但分配給公開發售的股份僅佔發行量的7.5%，最多只有23.25億元，且不設回撥。所以估計即使投入大量資金認購，最終分配到的股份也可能不多。加上潛在的上升空間有限，令這次IPO變得「食之無味，棄之可惜」。 寧德時代的基石投資者陣容強大，不乏知名機構，反映這次IPO受到機構投資者的歡迎。預計大部分機構都有配置需求，因此公司亦「吊高」來賣，H股最終定價估計不會比A股有太大折讓。若以上限價263元定價，僅比昨日A股收市價有約5%折讓。香港上市的H股一般比A股有較大折讓，只有極少數股份如比亞迪(1211.HK)、招商銀行(3968.HK)等的H股能與A股持平或有溢價。因此，推測寧德時代H股的價格，正常情況下有機會與A股持平。 寧德時代H股應該會行使發售量調整權，加上15%的超額配售，最終集資額可能高達約50億美元。龐大的流通市值有望令其上市後快速納入MSCI及FTSE指數，帶來指數基金的被動配置需求，或令H股短暫出現溢價。期望H股上市初期可有約10%的上升空間。 如果確實有10%的確定性升幅，理論上值得大手參與。雖然寧德時代上市後有望快速納入MSCI及FTSE指數，但風險有二：基石投資者鎖定65.7%新股，且有6個月鎖定期，可能令流通市值不足，未必能快速納入MSCI及FTSE；另外，寧德時代採用S規則（Regulation S）發售新股，禁止向美國境內投資者銷售，並免除美國某些監管備案義務，意味美國境內投資者無法參與，或會影響其納入MSCI及FTSE的速度。 騰訊(700.HK)對AI的長線投資策略是正確的選擇，雖然這未必能在短期內帶來顯著回報。這種平衡發展的策略，與阿里巴巴早前「all-in」AI的高風險決定形成對比。以去年第一季計，阿里巴巴以AI為核心的雲智能業務只佔集團調整後EBITA約7%，對整體盈利貢獻有限，難以對集團利潤產生明顯推動作用。 若下半年出現不確定性導致消費放緩，騰訊及其他中國互聯網巨頭都面臨第二輪美國關稅風險。騰訊同時也有潛在風險，即美國或擴大對遊戲產業徵收關稅，雖然我們認為這一情況發生的機率較低。相較於關稅，美國制裁及出口管制對騰訊構成的風險更大。 第一季業績後展望：雖然AI今年仍會對騰訊盈利帶來支撐，但今年盈利前景仍主要依賴於遊戲、廣告及短視頻業務的增長。騰訊專注於將AI應用於內部，尤其是在廣告及遊戲領域，更容易在短期內產生實質回報，相比之下，阿里巴巴的AI戰略見效需時。騰訊相較電商同業具備更強韌性。建議可上望HK$574.00，HK$472.00止蝕。 京東(9618.HK)的外賣業務有望受惠於中國監管部門的介入。監管機構於5月13日宣布，已約見京東、美團及阿里巴巴旗下餓了麼等行業主要玩家，就規範市場競爭、保障消費者、餐飲商戶及騎手權益進行會談。隨著監管出手，京東外賣業務能更好地開拓收入來源，減少遭到競爭對手報復的風險。 第一季業績後展望：今年京東零售業務盈利增長，有望抵消吸引商戶和用戶、擴展外賣業務所帶來的成本。該業務在不到兩個月內訂單量增長了20倍。受惠於北京促消費政策下電子產品和家電銷售提升，以及第三方商家服務費收入持續上升，京東第一季零售業務利潤按年大增38%，這已足以抵銷今年首三個月新業務虧損翻倍的影響。最終，零售與新業務合計盈利較市場預期高出17%。建議可上望HK$149.00，HK$123.00止蝕。