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Day June 23, 2025

The Middle East situation is highly volatile, and insurance brokers are seeking safe havens to avoid stagflation. (Chinese only)

美國向伊朗發動攻擊造成一定的市場不確定性。本周焦點將是美國介入以伊衝突後對油價及中東局勢的衝擊，以及被聯儲局視為通脹指標的美國個人消費支出(PCE)最新數據。大市方面，一周累計，道指下跌1.8%，標指及納指分別下跌1.3%及1.1%。我們料S&P500指數將於5,800-6,100點之間上落。 儘管怡安保險(AON.US)和威達信(MMC.US)等保險經紀商的基本面預期可能僅有溫和改善，但它們抗通脹的能力在現今環境是主要優點。由於價格上升將推動被保險價值的增加，有助於收入增長。 其次，雖然基本面可能變化不大，但在經濟 stagflation（滯脹）情境下，這些經紀公司將成為資金避風塘。其估值已較近期平均下降，目前的市盈率也低於過去五年的平均水平，且相較於標普500的預期市盈率（約21倍），交易折讓約10%。自2020年以來，行業的底部通常出現在18.5倍左右，約為市場平均的90%。因此，若通脹突然升高，將提供一定的上行動力。 第三，行業有一些潛在的利好因素，比如在有機增長和成本控制方面的努力，可推動毛利率進一步提升。儘管利息收入和保險價格的疲軟，但疫情期間的成本節約和潛在通脹都可能為毛利率提供支持。預計整體毛利率將在今年平均擴張約80個基點。 最後，部分經紀公司正進行大量併購。整體來看，市場普遍預期今年毛利率會有所改善，Aon的收購NFP在去年曾影響毛利，但2025年有望實現70個基點的增長。 總括來說，保險經紀公司在經濟不確定性和通脹環境中，具有一定的避險吸引力，但短期內仍需警惕經濟下行風險。若通脹上升，反而可能成為催化劑；而經濟衰退則是潛在的風險點。未來幾個季度的業績走向將是投資者關注的重點。 怡安保險(AON.US)具有良好營運歷史、持續推動毛利率擴張和營運改善的公司。然而，其靠自身營運經紀業務的增長在過去幾個季度落後於同行，導致其市盈率（P/E）相較競爭對手存在折讓，提供平價入市機會。保險經紀公司通過成本控制和在財產與責任險（P&C）市場的良好行情，取得高於平均水平的毛利率擴張和增長。 其次，Aon斥資134億美元收購NFP，旨在補充其中型市場經紀平台，擴展業務範圍。 市場預計今年毛利率將比去年提升約70個基點，指引則暗示約80個基點的增長。全年內部營收增長預期約為5%。建議可在402美元附近獲利，設置331美元作為止蝕位。 蘋果(AAPL.US)在最新財季披露僅有9億美元的額外關稅成本，令人驚喜，原因可能是美國市場的需求主要由印度和越南生產的產品滿足。若關稅率不變，預計第四季這部分成本將略有增加，但在2026年第一季可能會大幅上升，原因是印度組裝的iPhone可能無法充分滿足季節性需求較高的美國市場。 在毛利率方面，蘋果的過去12個月毛利率達到46.6%，比三年前高出約330個基點，這主要得益於公司向服務業務的轉型。服務佔總銷售的26%，毛利率約為產品的兩倍，未來若能進一步加強服務業務，將有助於維持中期營運毛利率在30%以上。 總結：蘋果在成本控制和服務業務擴展方面具有長期潛力，但短期內關稅變動和法律裁決帶來不確定性。公司若能持續提升服務收入，將有助於穩定並推動毛利率和整體盈利能力，進而支持其長期增長目標。建議可在223美元附近獲利，設置183美元作為止蝕位。

Hong Kong stocks fluctuate within a narrow range; discussion on new stock Haitian Flavour & Food (Chinese only)

在以伊戰事陰霾下，恒指本周累跌1.5%或362點。本周表現最佳的是恒地(12.HK)，累升5.3%，其次為小米(1810.HK)及中國人壽(2628.HK)，分別升4.0%及3.8%。而表現最差的是藥明生物(2269.HK)，累跌13.9%，其次為石藥(1093.HK)及中生製藥(1177.HK)，分別跌13.8%及9.8%。展望大市，港股近日借勢調整，我們預計恒生指數將在22,800至24,200點區間內波動。 新股海天味業(3288.HK)是中國調味品市場的龍頭企業，擁有4.8%的市場份額，行業排名第一。公司在A股市場已經上市多年，市值高達約2,300億人民幣，這說明其在行業中的地位獨特且穩固。由於其行業地位和市值規模，機構投資者對其配置需求較高，特別是觀察到有8家基石投資者認購高達49%的新股，這表明市場對其上市的熱情及認可。 其次，從估值角度來看，國內券商對海天味業的盈利預測顯示，今年預期盈利約70.5億人民幣。按照招股價折算，市值約為2,113億港元，則預期市盈率約為27.5倍。這個估值對於消費品龍頭和行業增長預期來說，仍然算是合理範圍。值得注意的是，A股股價在5月底從高位44.7元開始回落，顯示部分機構投資者可能提前在A股套現，為換入折讓較大的H股做準備。A股的提前回落反而有助於H股上市後股價的表現，避免在正式上市後受到過多壓力。 另外，基石投資者約鎖定49%的新股，再加上約21%的股份將於公開發售，且基石投資者可能在國內配售中額外加碼，導致可供其他機構投資者的貨源有限。近期，星期五收市價為35.75元，較招股價36.30元略低1.5%，這為投資者提供了一個較低的進場機會。 總括來說，海天味業在行業中的龍頭地位、合理的估值、以及機構投資者的積極布局，都值得關注。長期來看，這是一個具有較高投資價值的消費品龍頭股。 藥明生物(2269.HK)在去年來自美國市場的收入增長強勁，為原本較為謹慎的展望帶來正面睇法，並緩解了市場對美國《生物安全法》（BioSecure Act）草案可能影響中國合同生物製藥服務企業（包括藥明生物）的擔憂。 展望今年，藥明生物的收入指引略高於市場預期的12.6%，實際上如果剔除已出售的愛爾蘭工廠，其增長範圍更接近17-20%，較去年不含新冠專案的13%有所提升。隨著核心指標的改善，業績展望逐步明朗。訂單規模逐步擴大，訂單總額由17.6億美元增至18.5億美元（不包括與默克公司出售資產相關的30億美元疫苗專案），新增項目也開始加快成長，特別是雙特異性抗體、多特異性抗體和藥物偶聯物等新型療法，展現出較快的增長速度。 總括來說，其長期基本面穩健，值得投資者關注。建議可上望HK$27.25，HK$22.40止蝕。 新鴻基(16.HK)自4月26日以來，在西沙項目中，推出了1,520個單位，實現了85億港元的銷售額，這使其更接近全年目標，預計有望超額完成公司原定的25億港元香港合約銷售目標，甚至有可能超過50%。 其次，由於新鴻基擁有大量土地儲備，預計未來2-3年內，其在香港的住宅銷售可能領先同行。公司能夠把握新界低於4百萬港元的印花稅降低，帶動住宅需求。另外，公司的IGC和Artist Square在西九的辦公樓，將支持長期租金收入的增長。 最後，隨著HIBOR跌破2%，預計按揭利率將大幅下降，這將降低香港買樓的主要門檻，刺激更多人買樓，為新樓盤的銷售帶來強勁的推動力。這種低利率環境，將幫助新鴻基在西沙和啟德的新住宅項目中取得更好的銷售表現，甚至可能超越原有目標。 總括來說，新鴻基憑藉豐富的土地資源和市場利好因素，預計在短期內能大幅超越銷售目標，並在未來幾年領先同行，展現出強大的市場競爭力。建議可上望HK$96.00，HK$79.00止蝕。