国防市场介绍及最新发展
中国国防产业受惠于本土国防预算增速持续快于GDP，主要因为中国正积极推动实现若干重要里程碑，包括2027年解放军建军百年纪念及2049年建成「世界一流军队」的目标。若印度与巴基斯坦冲突持续升级，并且中国武器系统在实战中表现良好，将进一步带动中国武器需求。
中国国防预算（包括武警部队开支）有可能在2030年前达到GDP的约1.5%。预计2024至2030年经济增速将放缓至年均约5%，较2013至2023年平均的8%为低。中国有望继续以过去10年约7%的年均增速提高国防相关支出，目标是在2035年前完成军队现代化，并在2049年全面建成「世界一流军队」，而2027年解放军建军百年则是短期内的关键节点。2025年国防开支预算将增长7.2%，达1.96万亿元人民币，占预计GDP的1.4%。
据国际战略研究所（IISS）估算，中国约41%的国防开支用于投资，包括采购与研发，这一比例高于美国约三分之一的水平。
中国军事现代化主要由本土国有国防企业主导。这些企业在设计和生产方面高速进步，促使中国自2010年代中期起摆脱对俄罗斯武器平台的依赖，成为净武器出口国。主要企业包括中航成飞(302132.CH)的全资子公司成都飞机工业集团（CAC），主导设计了国产第四代和第五代战斗机J-10与J-20，这两型现已成为中国空军主力；沈阳飞机工业集团（SAC）(600760.CH)则主导研发了中国第二款隐形战机J-35。中国兵器工业集团（Norinco）又名中国北方工业集团有限公司(旗下目前有11家A股公司：辽通化工（000059.CH）、北方国际(000065.CH)、北化股份(002246.CH)、长春一东(600148.CH)、新华光（600184.CH）、北方股份(600262.CH)、中兵光电（600435.CH）、淩云股份(600480.CH)、晋西车轴(600495.CH)、北方创业（600967.CH）及江南红箭(000519.CH))则是主导中国装甲车辆领域的企业，负责主战坦克的设计与开发。
图1. 中航成飞(302132.CH)股价表现
图2. 沈阳飞机(600760.CH)股价表现
中国武器实战经验有限，但如果印巴冲突持续升温，中国武器或将有机会接受实战检验，这有助于消除潜在买家对中国武器缺乏实战记录的疑虑。外界对中国武器的作战能力、与非中国平台兼容性等问题，一直限制中国出口扩展至少数国家以外。2020至2024年，巴基斯坦占中国武器出口约六成。若能证明战场表现优异，将刺激外部需求并有助于中国国防企业扩大生产、降低单位成本，进一步提升出口竞争力。
中国对巴基斯坦的主要武器出口包括CAC的J-10CE战斗机、中国航天科工（CASIC）的红旗（HQ）系列防空平台，以及中国兵器工业集团（Norinco）研发的VT-4衍生型Haider主战坦克。
中航科工（2357.HK）业务涵盖军用和民用航空市场，产品包括直升机（直-8、直-9系列）、教练机（L-15、K-8）、通用飞机及航空零部件（航电、机电设备）。近年通过收购中航规划拓展工程设计业务，并深化国际合作（如与空客合资生产A320复合材料）。军民融合战略使其在国防需求增长及中国大飞机（C919）供应链中占据优势。
图3. 中航科工（2357.HK）股价表现
中航科工2024年全年收入约869.7亿元人民币（+2.6% YoY），但净利润约21.9亿元人民币（-10.6% YoY），略低于市场预期。业绩下跌主要受航空零部件业务（如中航光电利润增速放缓）拖累，但航空整机业务（直升机、教练机）仍保持增长，并受益于国防预算提升（2025年中国国防预算增长7.2%）。市场预计随着军品订单恢复及民用航空需求（如低空经济政策支持）增长，2025年盈利有望回升。
中航科工作为中航工业集团的核心上市平台，将持续受益于中国军机换代（如三代机替代二代机）及通航政策支持。市场预计其直升机、教练机业务将随国防开支增长而加速，同时低空经济（如无人机、eVTOL）可能成为新增长点。此外，A/H股估值差距缩小可带来重估机会。
中航科工短期业绩承压，但长期受益于国防预算增长及低空经济政策。投资者需关注军品订单恢复及子公司盈利改善情况。风险因素为国防订单延迟、A股子公司股价波动、并购整合不及预期。
美国方面，雷神技术公司（RTX Corporation，RTX.US）为美国领先的航空航太和国防承包商。公司由原雷神公司（Raytheon Company）和联合技术公司（United Technologies Corporation）于2020年4月合并而成，合并后的公司成为全球第二大航空航太与国防企业，仅次于波音公司(BA.US)。
图4. 雷神技术公司(RTX.US)股价表现
雷神技术公司旗下普惠（Pratt & Whitney）引擎部门罢工持续，将严重削减空中巴士（Airbus）2025年交付量，并压抑全球航空运力。引擎供应短缺已成为空巴交付的瓶颈，长时间停工将可能令2025年A320系列出货增长6.5%的预期落空，也将影响航空公司运力规划，因备用零件供应受限。普惠引擎约占全球窄体客机机队24%。
RTX的终端市场需求强劲，有望持续推动盈利增长，但新飞机交付量上升可能开始压缩利润率。随着波音与空巴的供应链瓶颈逐步缓解，引擎与零组件的高毛利售后市场需求仍然可观，但增速可能放缓。全球经济增速放缓及贸易战带来的不确定性，可能抑制航空出行需求。鉴于安全威胁上升，防空、雷达和导弹系统需求依然强劲。普惠有缺陷的齿轮涡轮风扇引擎（GTF）相关赔偿，预计将在2025年令现金流减少逾10亿美元。
第一季财报后展望：RTX第一季调整后营业利润增长16%，收入增长5%，主要受高毛利备件和维修业务推动，第二季预计趋势类似。科林斯（Collins）设备业务收入增长8%，利润增长17%，毛利率提升130个基点，受惠于强劲的民用售后市场，商用原厂（OE）业务仍然疲弱。普惠收入增长14%，营业利润增长37%，毛利率提升130个基点，主要来自高毛利的售后业务。雷神防务部门因2024年第一季出售网络业务影响，收入下降5%，但利润增长8%，毛利率提升120个基点。
根据分析，第二季RTX的利润和收入有望进一步增长，毛利率或提升90个基点，主要动力来自科林斯售后市场和普惠引擎业务。雷神防务部门毛利率则可能略有下滑。